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联想中国AI服务器业务收入利润深度调查

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联想中国AI服务器业务收入利润深度调查

结论先行：联想在中国确实有 AI 服务器和 AI 基础设施业务，而且已不是单纯“跟英伟达卖全球同款服务器”的模式。全球高端 AI 服务器路线深度绑定 NVIDIA，但中国区公开资料显示，联想采用“国际+国内双技术路线”“1+3+N”异构架构，兼容多家 GPU 生态伙伴，并已落地国产燧原大规模集群。财务上，联想没有单独披露“中国 AI 服务器”收入和利润；能确认的硬数是 FY2025/26 中国区总收入 184.72 亿美元、中国区 AI 相关收入约 59.11 亿美元、集团 ISG 收入 191.88 亿美元且经营利润 7,337 万美元。按公开口径交叉估算，中国 AI 服务器/AI 基础设施收入大概率处在 25 亿-42 亿美元区间，较合理中枢约 33 亿美元；经营利润仍处低利润率爬坡期，合理区间约 1,000 万-1.5 亿美元，中枢偏向 5,000 万-1.0 亿美元，而非已经形成高利润池。

一、问题拆解

用户问题包含三层：

  1. 联想 AI 服务器是否主要与 NVIDIA 合作？
  2. 如果 NVIDIA 路线受中美出口限制影响，联想在中国是否仍有 AI 服务器业务？
  3. 中国 AI 服务器相关业务收入和利润是多少？

答案要分“全球产品路线”和“中国可交付业务路线”。联想全球 AI 服务器最显眼的产品叙事确实是 NVIDIA：GB300 NVL72、Vera Rubin NVL72、NVIDIA Dynamo、NIM、NVIDIA AI Enterprise、Hybrid AI Advantage with NVIDIA 等。但中国市场由于芯片出口管制、本土算力替代和政企客户需求，公开资料显示联想中国走的是异构算力路线，不是“只有 NVIDIA”。

财务口径也必须分清：

  • 联想披露的是集团、业务集团、区域收入；
  • 没有披露“中国 AI 服务器”单项收入；
  • 没有披露“中国 AI 服务器”单项利润；
  • 因此本报告将“硬披露数字”和“估算数字”分开。

二、是否有中国 AI 服务器业务：有，而且证据较强

1. 联想中国公开发布“AI工厂”和 AI 服务器架构

联想中国在“异构智算 本地引擎”相关发布中明确提出“联想AI工厂”解决方案，目标是帮助企业数据中心从传统算力中心转向 AI 工厂。更关键的是，联想中国并未把中国 AI 服务器定义为单一 NVIDIA 路线，而是提出：

  • 一个统一系统架构；
  • 三大 CPU 平台；
  • 多家 GPU 生态伙伴；
  • 完整覆盖服务器、存储、数据网络、软件及超融合；
  • 支持本地化主流 OAM2.0 GPU；
  • 同时支持风冷和液冷。

这说明联想中国的 AI 服务器策略是“异构、兼容、本地化交付”，而不是只卖 NVIDIA 全球产品。

公开案例也指向真实交付。联想品牌中心披露，联想与燧弘华创合作，点亮庆阳国产燧原大型集群，累计部署近 800 台 AI 服务器，形成近千 P 规模异构算力池；联想万全异构智算平台把整体算力利用率提升 40% 以上，运营成本降低 30%。这不是 PPT 概念，而是中国 AI 基础设施项目案例。

2. 中国区基础设施业务已有收入增长口径

联想中国官方口径披露，FY2025/26 中国区基础设施业务收入同比增长 21%；其中企业基础设施市场收入增长 44%，第四财季增长 119.2%；CSP 收入全年双位数增长，并获得多个超大规模订单。

这里的“基础设施业务”不是全部等于 AI 服务器，但结合中国 AI 工厂、异构智算、AI 一体机、Token Factory、智能算力管理平台等表述，可以确认 AI 服务器/AI 基础设施已经是中国区基础设施业务的重要增长来源。

3. 第三方 IDC 把联想列入中国加速服务器销售额前三

IDC 2025 年上半年《中国半年度加速计算市场》数据显示，中国加速服务器市场规模达到 160 亿美元，同比 2024 年上半年增长超过一倍；从厂商销售额看，浪潮、新华三、联想位居前三，合计接近 50% 市场份额。

IDC 同时提到，本土芯片品牌占整个加速芯片市场约 35%，非 GPU 卡需求持续增长，占据约 30% 市场份额。这与联想中国“多厂 GPU”“本地化主流 OAM2.0 GPU”“异构智算”的方向一致。

4. 联想在中国 x86 服务器也重回前三

联想官方转述 IDC 2025 年第四季度 x86 服务器数据：联想全球服务器营收份额 7.3%，位居全球第三；中国市场服务器营收同比增长 24.3%，市场份额达 9.7%，升至第三。

这组数据说明联想在中国不是只有 AI PC 或服务业务，服务器硬件端也已经回到第一阵营。

三、它和 NVIDIA 到底是什么关系

1. 全球路线：NVIDIA 是联想 AI 服务器最强合作轴

联想 2026 年 GTC/Tech World 相关发布显示，其全球 AI 基础设施产品深度绑定 NVIDIA，包括：

  • Lenovo Hybrid AI Advantage with NVIDIA；
  • NVIDIA Dynamo、NIM、NVIDIA AI Enterprise；
  • Lenovo NVIDIA GB300 NVL72；
  • NVIDIA Vera Rubin NVL72；
  • GB300 / Rubin 机架级、液冷、云超级工厂方案；
  • 面向 AI 云、主权 AI、企业推理的全栈交付。

联想管理层和 NVIDIA 管理层公开共同发布“AI Cloud Gigafactory”，说明双方是战略级合作，不只是普通部件采购。

2. 中国路线：不能把全球 NVIDIA 路线直接等同于中国可售路线

美国 BIS 2026 年 1 月发布规则，对 H200、AMD MI325X 及类似芯片出口中国改为在满足安全和供应条件下个案审查。媒体报道同时显示，顶级 Blackwell GPU 对中国出口仍受限，向中国总部公司海外子公司运输受控产品也需要许可。

因此，中国客户能否采购 NVIDIA 最新高端整机，不取决于联想单方面能力，而取决于美国出口许可、客户资质、最终用途、供应配置和中国客户自身合规选择。

这就是为什么联想中国必须布局多 GPU 生态、本土化 GPU、异构调度平台和 AI 工厂方案。简化说：

  • 海外高端 AI 工厂：NVIDIA 是主轴；
  • 中国 AI 服务器：NVIDIA 仍可能参与，但不是唯一底座；
  • 中国增长抓手：更像是“联想系统集成 + 万全异构智算平台 + 液冷 + 多芯片生态 + 本地交付 + AI 工厂服务”。

四、硬披露财务数字

1. 集团与 ISG

根据联想 FY2025/26 年度业绩公告：

项目 FY2025/26 FY2024/25 同比
集团收入 830.75 亿美元 690.77 亿美元 +20.3%
集团调整后净利润 20.49 亿美元 14.41 亿美元 +42%
ISG 收入 191.88 亿美元 145.23 亿美元 +32.1%
ISG 经营利润/亏损 7,337 万美元 -6,850 万美元 改善 1.42 亿美元
ISG 全年经营利润率 0.38% -0.47% 转正
Q4 ISG 收入 56.35 亿美元 41.20 亿美元 +36.8%
Q4 ISG 经营利润 2.02 亿美元 350 万美元 大幅改善
Q4 ISG 经营利润率 3.58% 0.08% 明显爬升

这说明 ISG 已从“高收入但不挣钱”切换到“收入继续增长且开始有经营利润”。但全年利润率只有 0.38%，仍非常薄。

2. AI 相关收入

联想官方定义的 AI 相关收入包括三块：

  • AI Devices：配备 NPU 的 PC 和智能手机；
  • AI Servers：GPU servers；
  • AI Services：帮助客户构建、扩展和管理 AI 的服务。

FY2025/26 集团 AI 相关收入同比增长 105%，占集团收入 33%。按集团收入 830.75 亿美元推算，AI 相关收入约 274.15 亿美元。

Q4 AI 相关收入同比增长 84%，占集团收入 38%。按 Q4 集团收入 215.88 亿美元推算，Q4 AI 相关收入约 82.04 亿美元。

注意：这不是 AI 服务器收入，而是 AI 设备、AI 服务器、AI 服务合计。

3. 中国区收入

联想年度公告披露 FY2025/26 按地区收入：

地区 FY2025/26 收入 FY2024/25 收入 同比
中国 184.72 亿美元 159.01 亿美元 +16.2%
亚太不含中国 158.74 亿美元 129.42 亿美元 +22.7%
EMEA 205.40 亿美元 169.36 亿美元 +21.3%
美洲 281.89 亿美元 232.97 亿美元 +21.0%

联想中国官方披露，中国区 FY2025/26 AI 相关收入同比增长超过 140%，占中国区总收入 32%。按中国区收入 184.72 亿美元计算：

  • 中国区 AI 相关收入约 59.11 亿美元；
  • 按 1 美元约 7.1 元人民币粗略折算，约 420 亿元人民币；
  • 上一财年中国区 AI 相关收入至多约 24.63 亿美元，因为“增长超过 140%”意味着当前收入超过上一财年的 2.4 倍。

这同样不是 AI 服务器单项收入，而是中国区 AI 设备、AI 基础设施、AI 服务合计。

五、中国 AI 服务器收入估算

1. 为什么不能直接给精确数字

公开资料没有披露以下信息：

  • 中国区 ISG 绝对收入；
  • 中国区 ISG 经营利润；
  • 中国区 AI 服务器收入；
  • 中国区 AI 服务器经营利润；
  • 中国区 AI 服务器中 NVIDIA、国产 GPU、其他加速卡的收入占比；
  • AI 服务器硬件、软件平台、液冷、交付服务、运维服务之间的拆分。

因此，任何“中国 AI 服务器收入是多少”的答案都只能是估算。

2. 估算锚点一：中国 AI 相关收入上限

中国区 AI 相关收入约 59.11 亿美元。这是 AI 服务器收入的天然上限，因为其中还包括：

  • AI PC；
  • AI 手机；
  • AI 平板；
  • AI 边侧主机；
  • AI 服务；
  • AI 软件/方案。

联想中国披露上一财年 AI PC 销量近 260 万台，AI 平板收入同比增长 65.9%，AI 手机销售额同比增长 19.7%。这意味着 AI 设备会消耗相当一部分 59.11 亿美元 AI 相关收入。

如果 AI 设备和 AI 服务合计占中国 AI 相关收入约 30%-55%，则 AI 服务器/AI 基础设施收入大致落在 26.6 亿-41.4 亿美元。

3. 估算锚点二：IDC 中国加速服务器市场

IDC 披露 2025 上半年中国加速服务器市场规模 160 亿美元，浪潮、新华三、联想销售额前三，合计接近 50%。联想位列第三，合理推断其上半年份额可能低于前两名但高于多数二线厂商。

如果联想在中国加速服务器市场份额按 8%-15% 估算：

  • H1 收入约 12.8 亿-24.0 亿美元；
  • 考虑 H2 需求延续、联想中国基础设施全年增长 21%、E/SMB Q4 增长 119.2%、Q4 中国服务器份额 9.7%，全年收入约 25 亿-45 亿美元。

这个区间与“AI 相关收入上限法”的 26.6 亿-41.4 亿美元基本重合。

4. 合理区间

综合两种锚点，本报告给出：

口径 中国 AI 服务器/AI 基础设施收入估算 折合人民币
保守 25 亿美元 约 178 亿元
中性 33 亿美元 约 234 亿元
乐观 42 亿美元 约 298 亿元

该估算指“AI 服务器/AI 基础设施”，包括 GPU/加速服务器、相关液冷/集群交付和部分 AI 工厂基础设施，不等同于纯硬件毛收入，也不等同于高毛利软件服务。

六、中国 AI 服务器利润估算

1. 利润率锚点

全球 ISG 的公开利润率是最重要参照：

  • FY2025/26 ISG 全年经营利润率只有 0.38%；
  • FY2025/26 Q4 ISG 经营利润率提升到 3.58%；
  • ISG 全年刚刚扭亏，利润还在爬坡；
  • AI 服务器硬件中 GPU/加速卡成本占比高，OEM/系统集成商价值捕获通常弱于芯片供应商；
  • 联想能提升利润率的环节主要是液冷、系统设计、交付、运维、AI 工厂方案和服务绑定，而不是简单转卖 GPU。

中国区公开表述是“基础设施业务进入盈利性快速增长新阶段”“盈利能力改善”，但没有给绝对利润和利润率。

2. 敏感性测算

以中国 AI 服务器/AI 基础设施收入 25 亿、33 亿、42 亿美元为收入场景，用三种经营利润率测算：

收入场景 0.4% 利润率 1.5% 利润率 3.6% 利润率
25 亿美元 1,000 万美元 3,750 万美元 9,000 万美元
33 亿美元 1,320 万美元 4,950 万美元 1.19 亿美元
42 亿美元 1,680 万美元 6,300 万美元 1.51 亿美元

0.4% 对应集团 ISG 全年利润率，3.6% 对应 Q4 ISG 利润率。考虑中国区基础设施业务已改善但全年仍处爬坡期，合理判断：

  • FY2025/26 中国 AI 服务器/AI 基础设施经营利润大概率为正；
  • 保守看只是 1,000 万-3,000 万美元级别；
  • 中性看约 5,000 万-1.0 亿美元；
  • 乐观看可接近 1.5 亿美元；
  • 但还不能视为联想集团的核心利润池，现阶段更像“高收入、低利润、正在改善”的业务。

七、业务质量判断

1. 好的一面

第一，联想不是没有中国 AI 服务器业务。IDC、联想中国官方、客户案例都能互相印证。

第二，联想中国不是单一 NVIDIA 暴露。中国区“1+3+N”“多厂 GPU”“本地化主流 OAM2.0 GPU”“国产燧原集群”说明其在中国能做国产/异构算力适配。

第三，联想有系统级优势。AI 服务器不只是一台机器，而是整机柜、网络、存储、液冷、调度、交付、运维、模型训推效率。联想的海神液冷、万全异构智算平台、全球供应链和本地交付能力，确实能形成差异。

第四，利润率拐点已经出现。ISG Q4 利润率升至 3.58%，如果这个水平能持续，ISG 的投资故事会从“AI 收入很大但不赚钱”转为“AI 基础设施开始贡献利润”。

2. 风险和弱点

第一，芯片价值捕获不在联想手里。NVIDIA、高端国产 AI 芯片、HBM、先进封装和网络芯片供应商拿走产业链最厚利润，服务器 OEM/集成商通常利润率薄。

第二，中国区口径不透明。联想没有披露中国 ISG 绝对收入和利润，更没有披露中国 AI 服务器单项数据，投资者只能估算。

第三，NVIDIA 路线在中国受政策影响。即使联想全球产品力强，最高端 NVIDIA Blackwell/Rubin 方案能否在中国卖、卖给谁、何时交付，都存在出口许可不确定性。

第四，本土芯片生态仍在成熟。IDC 指出本土 AI 芯片面临先进制程受限、软硬件生态成熟度不足、开发者迁移效率低、大规模集群稳定性有待验证等问题。联想做异构平台能受益，但也要承担适配和交付复杂度。

第五，需求可能阶段性波动。中国 AI 服务器需求受互联网大厂资本开支、地方智算中心预算、算力券政策、模型训练/推理迁移节奏影响，不一定线性增长。

八、投资含义

1. 这块业务对联想估值的意义

联想传统估值锚主要是 PC 和服务。但 FY2025/26 后，ISG 的意义明显上升：

  • ISG 收入已经达到 191.88 亿美元，是集团第二大业务；
  • AI 服务器 pipeline 达 210 亿美元；
  • ISG 已全年扭亏；
  • Q4 利润率达到 3.58%，显示规模、产品组合和重组开始起作用；
  • 中国区 AI 相关收入约 59.11 亿美元，增速超过 140%，中国区是 AI 转型的重要试验田。

如果 ISG 中长期经营利润率能稳定在 3%-5%，这块业务会显著改变市场对联想“低利润 PC 公司”的认知。但如果利润率回落到 0%-1%，AI 服务器只能支撑收入和叙事，难以支撑估值重估。

2. 对“中国 AI 服务器业务”的判断

我的判断是：

  • 有业务：确定；
  • 有中国本地化产品和客户：确定；
  • 完全依赖 NVIDIA：不成立；
  • 已经形成高利润池：证据不足；
  • 正处在从低利润硬件交付向系统方案、液冷、运维、AI 工厂服务升级的阶段；
  • 短期收入弹性大于利润弹性；
  • 中期关键变量是 ISG 利润率能否从 0.38% 全年水平向 Q4 的 3.6% 靠拢并稳定。

3. 最需要后续跟踪的指标

  1. ISG 经营利润率是否连续两个以上季度保持 3% 以上。
  2. AI server pipeline 是否从 210 亿美元继续扩大，还是转化放慢。
  3. 中国区基础设施业务是否继续双位数增长，尤其 E/SMB 是否延续高增。
  4. AI 工厂案例数量和客户质量，是否从示范项目走向标准化复制。
  5. 国产 GPU 生态适配是否带来真实订单，而不只是技术发布。
  6. NVIDIA H200/后续中国可售芯片许可变化。
  7. SSG 是否能把 AI 基础设施客户转化为运维、TruScale、AI 服务收入，从而提升整体利润率。

九、最终结论

联想在中国有 AI 服务器/AI 基础设施业务，而且该业务已经进入收入规模化阶段。公开证据包括中国区基础设施收入增长、IDC 中国加速服务器前三、AI 工厂落地案例、国产燧原集群部署、1+3+N 异构架构和多 GPU 生态伙伴。

但市场容易误解两点：

第一，联想全球 AI 服务器深度绑定 NVIDIA，不等于中国区只能依赖 NVIDIA。中国区实际策略是异构、本地化、多芯片生态。

第二，中国 AI 服务器收入很可能已经达到数十亿美元量级，但利润还不厚。按公开资料交叉估算，FY2025/26 中国 AI 服务器/AI 基础设施收入约 25 亿-42 亿美元，中枢约 33 亿美元；经营利润大概率为正，但更可能是 5,000 万-1.0 亿美元级别，而不是数亿美元以上的高利润池。

因此，对联想的投资判断应把这块业务看作“估值重估的可选项”，而不是已经完全兑现的利润主线。真正决定股价持续性的，不是 AI 服务器收入是否继续高增，而是 ISG 利润率能否稳定在 3% 以上，并通过 SSG 服务化把硬件订单变成可持续利润。

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